Коллапс рынка бондов может обвалить USD (AGT)

от Евгения Романова
Рынок американских Treasuries продолжает падение на ожиданиях инвесторов, что на этой неделе Правительство объявит о планах эмиссии гособязательств на рекордную сумму для покрытия огромного $455-миллиардного дефицита бюджета. В условиях, когда макроэкономические отчеты указывают на признаки состоятельного роста экономики, спрос на секьюритиз и без того оставался низким, глобальная распродажа бондов продолжается все лето. В середине июня рынок американских бондов обрушился после меньшего-чем-ожидалось срезания FOMC на 25 бп. Это течение набрало силу после тестимонии Гринспена в Конгрессе 15 июля, когда Председатель Fed указал на признаки экономического роста и, в особенности, отверг сценарий скупки Treasuries. Многие домашние и интернациональные инвесторы были настроены на ожидание такой нетрадиционной меры дальнейшего смягчения монетарной политики Fed. Падение рынка US Treasuries после тестимонии Гринспена вызвано частично их ликвидацией в портфелях иностранных инвесторов, что негативно давит на USD.
«Рекордное предложение казначейских обязательств и рынок, который развернулся на экономические данные», комментирует дилер из CSFB (Credit Suisse First Boston в NY), одного из 22 первичных дилеров, торгующих напрямую с Fed. В пятницу (25 июля) секьюритиз зарегистрировали сильнейшее двухнедельное падение с ноября 2001. Гэп в доходности между двух- и десятилетними бондами расширился до 2.71 процентных пунктов – широчайший с 1977, - и это также указывает, что инвесторы видят признаки экономического роста.
Вчера в Вашингтоне Treasure Department объявило о своих планах рекордного заимствования в объеме $230 млрд до конца 2003 года для покрытия огромного дефицита бюджета $455 млрд. через эмиссию новых бондов на сумму $104 млрд. за июль-сентябрь, и $126 млрд. в последующие 3 месяца. Доходность по 10-летним Treasuries уже превысила «замечательный барьер» доходности 4.25 процентных пункта и сегодня в Токио составила 4.32%.
Трэйдеры ожидают объявления Treasure Department объема эмиссии обязательств на следующую неделю с разбивкой по 3, 5 и 10-летним бондам. Лондонский банковский холдинг HSBC, также первичный дилер, прогнозирует, что Правительство продаст на $24 млрд. 3-летних бондов, на $24 млрд. 5-летних бондов и на $20 млрд. 10-летних обязательств. Общий объем $68 млрд. превысит, таким образом, рекордный объем заимствований во 2 квартале в сумме $58 млрд.
Дилер из Daiwa Securities предполагал вчера на NY, что всплеск доходности, вытолкнувший 10-летние Treasuries с 40-летних низов 3.07%, ограничивает экономический рост, сдерживая потребителей. Он говорит, что «каждые 100 базисных пунктов падения котировок ведут к полу-пунктовому падению GDP». Он полагает, что Treasuries начнут новое ралли, как только «люди начнут отыгрывать, что экономика не так хороша, как кажется», и 10-летние бонды не превысят «замечательный барьер» доходности 4.25 процентных пункта.
Можно ожидать, что распродажа бондов продолжится в силу трех основных причин:
Растущий бюджетный дефицит,
Ликвидация Центральными Банками активов fixed income,
Снижение угрозы дефляции в Штатах.
Белый Дом объявил недавно прогноз бюджетного дефицита до конца FY03 в сентябре в размере $455 млрд., что на $50 млрд. выше предсказаний, объявленных неделей ранее и почти на $150 млрд. выше прогнозов февраля. Белый Дом обосновывает такой рост дефицита военными расходами, срезанием налогов и замедлением экономики. Американское Правительство вынуждено увеличивать заимствования на рынке бондов. Дополнительное предложение будет давить на рыночную стоимость Treasuries, и выталкивать наверх их доходность.
Центральные Банки являются одними из крупнейших держателей US Treasuries. Если распродажа бондов будет углубляться, они начнут беспокоиться, видя как тают доли fixed income в их портфелях. В случае паники на рынке бондов Центробанки начнут от них избавляться, или наоборот, они могут начать ликвидировать Treasuries в своих портфелях, что приведет к панике. Мы уже наблюдаем признаки, что Центробанки избавляются от агентских обязательств. Помимо Treasuries, Центробанки являются крупными покупателями агентских секьюритиз, таких как Freddie Mac и Fannie May. Цены обязательств этих полугосударственных компаний упали 22 июля на 2-месячные низы в среде спекуляций, что ECB призвал европейские Центробанки понизить удерживаемое ими количество этих обязательств. По-видимому, это было связано с расследованием бухгалтерского скандала в компании Freddie Mac, однако, это также подчеркивает опасения, что Центробанки будут стараться консервировать стоимость своих портфелей.
Азиатские Центробанки, более ориентированные на доллар США, изначально держали в своих резервах долгосрочные US Treasuries. Помимо того, что эти Банки могут избавляться от US Treasuries с целью защиты объемов своих резервов, они могут их продавать в результате недавнего давления индустриально развитых стран на развивающиеся страны с целью переоценить их валюты или отпустить их курс на рынок. Если Китай согласится, и решит сделать юань конвертируемым, или расширит или переключит торговый диапазон своей валюты, это станет ударом для американского рынка бондов и USD. Китай использует свои валютные резервы для покупки американских секьюритиз на огромные суммы. Конвертация (или расширение торгового диапазона) юаня снизит потребность Китая удерживать такое количество американских обязательств, что приведет к их выбросу на рынок и успешно его обвалит.
Глобальные фондовые рынки отреагировали на оптимистичные комментарии во время тестимонии Гринспена позитивно. В результате, рефляционная торговля стала выглядеть популярной, частично объясняя недавнее падение бондов и связанное с этим ралли стоков. Если мы и в самом деле видим признаки восстановления экономики, предсказанные Гринспеном, глобальные фондовые рынки продолжат рост, привлекая к себе свежий интерес смешанных и пенсионных фондов, и институциональных инвесторов. При таком сценарии мы ожидаем серьезное переключение настроения рынка прочь из безопасных, низко-доходных инвестиций в бонды в сторону более рискованных и более доходных инвестиций в стоки.
Плюс к этому, Fed указывает рынку, что он намерен агрессивно бороться с дефляцией. Что они имеют ввиду, так это то, что инфляция снова возвращается в фокус. Если рынок убедится, что Fed успешно преодолел угрозу дефляции, бонды продолжат падение и их доходность будет расти и стремиться догнать по своей привлекательности стоки, что будет указывать рынку на потенциальное ужесточение монетарной политики Fed.
Чем все это угрожает доллару?
Если цены бондов продолжат падать и продолжится отток иностранного капитала из US Treasuries, доллар будет уязвимым по следующим причинам. Распродажа может начаться самыми разными участниками рынка, включая индивидуальных иностранных инвесторов, Центробанки и глобальные фонды. Такая тенденция может продолжаться по нарастающей, если глобальные фондовые рынки будут становиться более привлекательными. Фактически, мы уже наблюдаем такое переключение интереса в Японии. Японцы являются одними из крупнейших держателей US Treasuries в мире. Недавнее ралли Nikkey и распродажа US Treasuries стали причиной, что многие японские инвесторы (очень дисциплинированные) стали избавляться от иностранных бондов и репатриировать свои фонды домой. Это также справедливо и для иностранных инвесторов и менеджеров глобальных фондов, которые накануне недооценивали японский фондовый рынок (в апреле Nikkey зарегистрировал 20-летние низы). В результате USD был продан и домашними, и иностранными инвесторами, а JPY опять стала очень привлекательной валютой.
Кроме того, в отличие от поздних 1990-хх, не ожидается, что текущая распродажа американских бондов будет сопровождаться сильным ралли американских стоков, которое сохранило бы объем иностранного капитала в Штатах. На самом деле, поскольку менеджеры еще хорошо помнят лопнувший технологический пузырь, мы ожидает дальнейшую диверсификацию портфелей, одинаково смешанную в пользу различных активов и интернациональных, в том числе. Так, фонды типа PIMCO недавно объявляли, что они предпочитают бонды Еврозоны, в то время как последние аукционы германских 30-летних бондов демонстрируют сильный японский спрос (посмотрите на недавнее ралли EURJPY). Таким образом, до тех пор пока иностранные инвесторы не вернутся на фондовый рынок США, распродажа на рынке бондов будет по большому счету негативно сказываться на курсе USD.
Евг. Романов, Телетрэйд Новосибирск
Арес веб сайта: nsk.teletrade.ru
E-Mail:
E-Mail: